Стройка под процент

Российские девелоперы заявляют многомиллионные проекты, а у некоторых крупных компаний портфель проектов превысил уже несколько миллиардов долларов. Но стоимость самой компании обычно меньше тех средств, которые необходимо потратить на осуществление заявленного. В такой ситуации девелоперы вынуждены привлекать дополнительные средства. Схема финансирования может быть различной и зависит от особенностей конкретной компании.

Привлечение дополнительных финансов в деловой оборот фирмы помогает развитию собственных ресурсов и мощностей компании, расширению масштабов деятельности.

 

 

«В конечном итоге оно позволяет получить возможности для слияния и поглощения других компаний», — говорит финансовый директор холдинга «Миэль» Евгений Плаксенков.

По словам члена совета директоров Mirax Group Дмитрия Луценко, «реализовать современный девелоперский проект без привлечения крупных инвестиций невозможно, так как речь идет о миллионных вложениях на достаточно длительные сроки».

Принцип отбора
Эксперты выделяют несколько критериев, по которым девелоперские компании выбирают возможные инструменты привлечения средств. «Факторов много: масштаб бизнеса компании, ее открытость, наличие публичной кредитной истории, готовность собственников делиться контролем над компанией и проч. Собственно, именно закрытость бизнеса, нежелание собственников делиться контролем и раскрывать его финансовые показатели ведут к существующему сейчас распределению “предпочтений” по источникам финансирования. Компании предпочитают использовать более дорогие, но не требующие высокой открытости и уровня корпоративного управления инструменты», — отмечает директор департамента корпоративных финансов инвестиционного холдинга «Финам» Роман Филиппов.

Но, по словам Дмитрия Луценко, финансовая прозрачность в современных условиях — это непременное условие инвестиционной привлекательности компании. «Инвестор должен четко понимать, куда будут потрачены вложенные им средства, какова структура бизнес-процессов компании, которая будет этими средствами распоряжаться. Другими словами, инвестор должен минимизировать риски, связанные с капиталовложением», — объясняет эксперт. Девелоперский бизнес в России сейчас разделился на тех, кто решил «открыться», и тех, кто остался закрытым, примерно в соотношении 50 на 50, оценивает Луценко. «Крупнейшим компаниям рынка хочется стать еще крупнее, а сделать такой шаг вперед, будучи частной закрытой компанией, без открытости и публичности довольно сложно», — говорит он.

Для того чтобы стать прозрачной, компания должна предпринять ряд конкретных шагов. «Во-первых, финансовая отчетность переводится на международный стандарт US GAAP — это первый и самый ответственный шаг. Следующие изменения происходят непосредственно в корпоративном управлении, появлении кредитных рейтингов, независимых директоров и проч.», — объясняет Дмитрий Луценко.

Существующие инструменты привлечения финансовых ресурсов эксперты ранжируют по уровню сложности. Проще всего, по их мнению, получить кредит в банке под залог уже существующего объекта. Немного сложнее добиться от кредитного учреждения проектного финансирования. Затем по уровню сложности следуют прямые инвестиции со стороны потенциальных партнеров, например целевая покупка акций компании или доли в будущем проекте. Более сложным инструментом участники рынка называют размещение облигаций в России, но еще труднее разместить облигации за рубежом. Наконец, венчает эту лестницу первичное размещение акций, или IPO.

«Если ранжировать различные способы привлечения ресурсов по сложности их реализации, то градация будет такая: кредит, российские облигации, евробонды и, наконец, IPO, которое бывает также разного уровня — в России и за рубежом, на признанных площадках, например на Лондонской фондовой бирже. Общепризнано, что самым сложным вследствие принятия акта Сарбейнса — Оксли является размещение IPO на Нью-Йоркской фондовой бирже», — перечисляет, например, Евгений Плаксенков.

Упомянутый экспертом акт был подписан президентом США Джорджем Бушем в 2002 г. и значительно ужесточил требования к финансовой отчетности и процессу ее подготовки из-за многочисленных скандалов, связанных с недобросовестными менеджерами крупных корпораций. Поэтому ни одна российская девелоперская компания на этой площадке пока не разместилась. Зато другие фондовые биржи россияне используют вовсю.

Между перечисленными инструментами приходится выбирать российским компаниям. «Многое зависит от того, под какой тип недвижимости необходимы деньги — жилой или коммерческой. Для строительства жилых домов компания-застройщик может привлечь партнера-соинвестора или взять банковский кредит. При строительстве загородной недвижимости получить кредит на покупку земли также непросто, поэтому в ряде случаев девелоперы создают фонд недвижимости и закладывают пай в банк для получения кредита», — говорит директор по маркетингу ГК «Конти» Юрий Синяев. По его словам, многое зависит от репутации компании, наличия у нее опыта реализованных проектов, хорошей кредитной истории. Фактором успеха также выступают характеристики самого проекта, под который привлекаются деньги.

«Источники и способы финансирования разнятся в зависимости от этапов проекта. Финансированию на первоначальном — проектном — этапе, на мой взгляд, мешает нерешенный вопрос с собственностью на землю, что сильно затрудняет юридическое структурирование залога. Основные способы структурирования: залог инвестиционных прав, залог прав аренды, залог акций компании-заемщика или их сочетание. Но ни один из этих способов не обеспечивает банку легкого и ликвидного выхода из проекта путем обращения взыскания на залог», — отмечает гендиректор «Бородино-Недвижимости» Геворк Казарян.

Кроме того, по мнению генерального директора Vesco Consulting Алексея Аверьянова, выбор механизма привлечения заемных средств во многом зависит от масштаба компании. Как правило, первичное размещение акций по силам лишь крупным игрокам рынка, в то время как небольшие компании отдают предпочтение банковским кредитам или созданию закрытых паевых инвестиционных фондов.

Цель заимствования при выборе инструментов финансирования, по его словам, не так важна.

Старые добрые банки
По словам Юрия Синяева, «сейчас в России основной и самый популярный способ финансирования строительства — это банковское кредитование». «Около 90% московской недвижимости возводится с привлечением банковских кредитов», — считает эксперт. По данным управляющего партнера Blackwood Константина Ковалева, этот показатель актуален прежде всего для инвестиционных компаний, самостоятельно не занимающихся строительством, а вкладывающих средства в девелоперские проекты. «Доля заемных средств в виде банковских кредитов для самих девелоперов колеблется в пределах от 30% до 80% от общего объема финансирования проекта при среднем уровне инвестиций в проект от $25 млн до $150 млн», — уточняет он.

По мнению Ковалева, «такая востребованность банковских услуг в девелопменте говорит о том, что для застройщиков это самый доступный и дешевый способ финансирования проектов. Привлечение кредитных средств выгодно и банку, и застройщику: банки увеличивают свой капитал, а застройщик получает возможность бесперебойно финансировать свои проекты, повышая рентабельность собственного капитала».

Существуют две схемы банковского финансирования проектов. По схеме проектного финансирования компания кредитуется банком под будущие доходы по проекту, но она должна иметь собственные средства в размере как минимум 20-30% от общего объема инвестиций. «Эти деньги необходимы для проведения изыскательских работ, подготовки проектной и исходно-разрешительной документации и получения разрешения на строительство», — рассказывает Константин Ковалев. Такой механизм актуален для компаний, уже имеющих сложившиеся отношения с кредитными учреждениями и реализовавших не один десяток проектов.

С другой стороны, по его словам, по схеме залогового финансирования банк кредитует под залог имеющихся активов: земельных участков, объектов недвижимости, ценных бумаг, драгоценных металлов, антиквариата и проч. Кредит выдается на сумму не более 60-70% от действительной стоимости актива.

В обоих случаях банки предъявляют жесткие требования к заемщику. Он должен раскрыть кредитную историю, сообщить размер собственного капитала, предоставить полную информацию о проекте, доказать наличие проектной и разрешительной документации и т. д. Однако получение банковского кредита не требует высокого уровня открытости и стандартов ведения бизнеса, необходимых для более сложных этапов привлечения средств.

«Банки готовы финансировать путем заключения предварительного договора с отлагательным условием. Обычно готовится проект на стадии идеи, который взвешивается обеими сторонами, и если всех все устраивает, то тогда можно получить кредит уже на этапе подготовительных работ», — рассказывает Геворк Казарян. По словам директора департамента инвестиционного консалтинга Colliers International Олега Смирнова, в таком случае объектом залога может быть документация по проекту или объект незавершенного строительства.

При таких условиях риски кредиторов наиболее высоки, поэтому договор заключается на короткие сроки, а ставки в среднем на 1-4% выше рыночных. Поэтому девелоперы предпочитают, после того как все бумаги получены и строительные работы начались, провести рефинансирование займа, т. е. перезанять деньги на более выгодных условиях. Обычно в роли новых кредиторов выступают крупнейшие западные банки, обладающие длинными деньгами. Например, в 2005 г. компания Capital Partners рефинансировала затраты на строительство логистического терминала «Пушкино», получив от банка Eurohypo кредит в размере $130 млн. В июле 2006 г. Merrill Lynch Capital Markets Bank и Aareal Bank выдали Capital Partners кредит в размере $205,6 млн, за счет которого они рефинансировали свои затраты на строительство отеля «Ritz-Carlton Москва».

Облигации обязывают
Банковские кредиты позволяют обычно привлекать деньги под конкретные проекты, но таким образом нельзя получить средства для расширения портфеля проектов, покупки новых площадок или реструктуризации бизнеса. Выпуск облигационного займа позволяет собрать серьезные ресурсы.

«Облигации — инструмент, которым оперируют устоявшиеся корпоративные структуры с уже сформировавшейся специализацией или четкими планами развития, так как облигация — публичный инструмент», — говорит Олег Смирнов.

Облигационные займы на российском рынке размещали многие девелоперские компании, в том числе не имеющие лидирующих позиций, например, «СУИХолдинг» и «РИГрупп». Однако этот инструмент пока не так популярен, как банковские кредиты.

«Облигации все еще используются достаточно редко, хотя участники рынка недвижимости традиционно воспринимаются как надежные эмитенты. Так, в этом году представителями сектора было размещено 18 выпусков облигаций на общую сумму чуть более $1 млрд, т. е. менее 15% от общего объема инвестиций в отрасль», — говорит Роман Филиппов. «Предприятие, выпустив облигации, становится публичным игроком и демонстрирует свою прозрачность. И чем более открытой и публичной становится компания, тем дешевле ей удается привлекать заемный капитал», — считает Евгений Плаксенков.

Размещение еврооблигаций, выпускаемых в иностранной валюте и распространяемых среди зарубежных инвесторов, остается малодоступным инструментом для российских девелоперов. Хотя этот способ привлечения средств довольно выгоден. «Если компания крупная, то получение непубличных кредитов даже от западных банков под отдельные проекты может быть неоптимальным. Ставки на кредиты рефинансирования могут составлять около 8%, в то время как выпуск облигаций может обеспечить меньшую ставку», — рассказывает Олег Смирнов.

Однако наибольшей популярностью такие инструменты пользуются у крупных сырьевых и финансовых компаний, например «Газпрома» и Внешторгбанка. «Для сектора недвижимости еврооблигации остаются экзотическим инструментом — его использовали всего четыре эмитента», — говорит Роман Филиппов. В частности, еврооблигации на $150 млн выпустила компания «Дон-Строй», на $100 млн — петербургский холдинг «ЛенСпецСМУ». Дважды на этом рынке отметилась корпорация Mirax Group, разместившая два займа — на $100 млн и $180 млн. Ее настойчивость повторила только петербургская УК «Теорема» Игоря Водопьянова, разместившая два займа — объемом $75 млн и $148 млн. Любопытно, что после эти же компании анонсировали свои планы по выходу на IPO. Кроме того, еврооблигации планировала разместить компания «Баркли», однако, по данным информационного агентства Cbonds, в настоящий момент в обращении находятся только векселя компании общим объемом выпуска 300 млн руб.

По мнению экспертов, альтернативой размещению евробондов зачастую является привлечение инвесторов. «В секторе недвижимости достаточно активно используется привлечение прямых инвесторов, продажа доли в бизнесе или проекте для получения средств на его развитие. Это направление обеспечивает не менее 25% притока инвестиций», — говорит Роман Филиппов.

По его словам, евробонды и привлечение таких инвесторов по уровню сложности примерно сопоставимы друг с другом. «Для банков, как правило, достаточно портфеля активов, которые могут рассматриваться и как залог, или наличия активов, а для привлечения прямого инвестора или размещения облигаций нужны еще темпы роста и стратегия развития, при размещении акций к этому добавляется финансовая прозрачность», — объясняет Филиппов.

Например, Morgan Stanley Special Situations Fund за последние два года стал миноритарием таких компаний, как «РосЕвроДевелопмент», RGI International и RBI Holdings, а австрийский Strabag создал СП с «Базэл-цементом» Олега Дерипаски.

Ударники капиталистического труда
«Вершиной карьеры» компании с точки зрения привлечения дополнительных финансовых ресурсов является первичное размещение акций, или IPO. «Чтобы выйти на уровень IPO, необходимо отвечать соответствующим требованиям. Тот, кто подготовил свою компанию к такому размещению, с успехом пользуется данным инструментом для увеличения собственного капитала компании. Те же компании, которые еще не готовы к IPO, но имеют опыт, связанный с международным аудитом и подготовкой консолидированной отчетности, размещают евробонды», — говорит Евгений Плаксенков.

По словам ведущего консультанта Cushman & Wakefield / Stiles & Riabokobylko Ильи Кутнова, «если компания решается стать публичной и делает IPO, остальные способы привлечения финансирования становятся легче и дешевле: банковский кредит публичной компании дается под более низкий процент, выпуск облигаций также значительно облегчается».

Для российских девелоперов последней ступенькой лестницы привлечения финансовых ресурсов является Лондонская фондовая биржа (LSE). Из-за сложностей с американским законодательством и закрытости российских игроков Нью-Йоркская биржа им пока недоступна. За последний год в Лондоне разместили свои акции такие компании, как RGI International, «Система-Галс», AFI Development, ПИК и ЛСР. Нельзя сказать, что все размещения прошли успешно.

В частности, если в мае 2006 г. топ-менеджеры АФК «Система», выводя «Систему-Галс» на LSE, рассчитывали на капитализацию $2-4 млрд, то через полгода ценовой коридор был понижен до $1,55-1,85 млрд.

Затем, в июне 2007 г., капитализация компании AFI Development Льва Леваева сразу после размещения на той же LSE упала с $7,3 млрд до $5,86 млрд, т. е. фактически на 25%.

По мнению экспертов, компании, которая собралась разместить свои акции на бирже, надо правильно выбрать момент. «Вывод компании на IPO достаточно рискован в случае перегрева рынка. К примеру, в период 2007-2008 гг. на российском рынке ожидается первичное размещение акций нескольких десятков российских компаний, в том числе девелоперских, вместе с тем существует риск превышения лимитов западных инвесторов на российском рынке эмитентов», — говорит Алексей Аверьянов.

Неподходящим моментом для IPO участники рынка признавали осень 2007 г. в связи с ипотечным кризисом в США и последовавшим за ним кризисом ликвидности на мировых рынках. В ожидании наступления более благоприятной ситуации компания Mirax Group отказалась от проведения публичного размещения и перенесла IPO на год. В связи с этим свой пост в корпорации покинул председатель ее правления Максим Фролов. Однако опасения девелоперов оказались напрасными. В начале ноября группа ЛСР продала на LSE 12,5% уставного капитала за $772 млн, разместившись ровно посередине ценового коридора. Капитализация компании в итоге составила $6,8 млрд. Компания стала вторым после ПИК девелопером в России.

После успеха ЛСР о желании выйти на IPO заявила другая петербургская компания — «Теорема», планирующая продать в Лондоне около 30% акций за $500 млн. Получается, что последствия мирового кризиса на российских девелоперах, вышедших на LSE, не отразились. «Акции российских и работающих в России компаний пользуются хорошим спросом, несмотря на кризис. Это, в принципе, подтверждается решением ЛСР не откладывать IPO и удачным последним размещением Strabag в Австрии: акции были проданы по хорошей цене, и, по заявлению эмитента, значительная часть средств будет использована в российских проектах», — говорит Илья Кутнов.

По словам Олега Смирнова, в целом сложно оценить последствия мирового финансового кризиса для России, но в первую очередь могут пострадать компании, ориентированные на прямые инвестиции. «Банки продолжат предоставлять кредиты под успешные проекты, как это и было раньше, так как риски получения дохода по этим проектам не носят глобального характера», — говорит он.

Видимым последствием кризиса, по мнению Смирнова, является желание некоторых банков самим выйти из ряда проектов, в которых они являются акционерами. «Следует ожидать роста количества выставляемых к продаже проектов», — прогнозирует он.

Алексей Сергеев Ведомости
Статья о недвижимости получена: IRN.RU